EZB-Politik bleibt angesichts wirtschaftlicher Unsicherheiten akkommodierend

Vor dem Hintergrund sich verschlechternder Konjunkturaussichten und sinkender Inflationserwartungen für die Eurozone erwarten die Finanzmärkte mit Spannung die EZB-Sitzung am 7. März. Während der vorhergehenden Sitzung im Januar hatten die Notenbanker zwar eine konjunkturelle Verlangsamung zur Kenntnis genommen, deren Dauer und mittelfristige Bedeutung jedoch in Frage gestellt. Das Protokoll zur Sitzung zeigte darüber hinaus, dass es den EZB-Mitgliedern schwer fiel, zu einer einigermaßen sicheren Einschätzung zu gelangen. Zur März-Sitzung dürften nun jedoch die offiziellen Wachstums- und Inflationsprognosen angepasst werden.

Dabei wird die Zentralbank genauer analysieren, welche Auswirkungen die Wachstumsverlangsamung auf den mittelfristigen Wirtschaftsausblick für den Euroraum hat und wie hoch die Wahrscheinlichkeit einer Erholung in der zweiten Jahreshälfte ist. Von Interesse wird auch sein, ob die Zentralbank die Ursachen primär auf einzelne europäische Länder und/oder Sektoren zurückführt oder auf generell gestiegene globale Unsicherheiten.

Ein weiteres wichtiges Thema der Sitzung am 7. März dürfte die Frage der Neuauflage eines Liquiditätsprogramms sein. Im Juni 2020 werden rund 380 Mrd. Euro an gezielten längerfristigen Refinanzierungsgeschäften (Targeted Longer-Term Refinancing Operations, TLTROs) fällig – zinsgünstige Kredite also, die die EZB an Banken verliehen hat.

Im Januar noch schien es die EZB nicht eilig zu haben, über ein mögliches neues Liquiditätsprogramm zu diskutieren. Jüngste Äußerungen der Direktoriumsmitglieder Benoît Cœuré und Peter Praet deuten nun jedoch darauf hin, dass Bewegung in die Sache kommen könnte. Ohne ein neues Liquiditätsprogramm würden sich die TLTRO-Rückzahlungen im Jahr 2020 negativ auf die Bilanz der EZB auswirken und zu einer deutlichen Straffung der monetären Bedingungen führen. Im aktuellen Umfeld einer Konjunkturabschwächung wäre dies nicht angemessen. Wir erwarten daher für die bevorstehende Sitzung die Ankündigung eines neuen Programms. Technische Details dazu dürften allerdings erst zu einem späteren Zeitpunkt bekanntgegeben werden.

Angesichts der Abwärtskorrektur der Wachstumsaussichten für die Eurozone sollten sich Anleger darauf einstellen, dass eine erste Zinserhöhung erst im Jahr 2020 erfolgt. Die Märkte preisen dies ein und das Protokoll zur Januarsitzung zeigt, dass die EZB mit diesen Erwartungen recht zufrieden zu sein scheint. Die Ankündigung einer neuen Liquiditätsfazilität sollte sich darüber hinaus positiv auf die Zinsaufschläge für festverzinsliche Wertpapiere in peripheren Ländern, insbesondere Italien und Spanien, auswirken.

Comments from Franck Dixmier, Global Head of Fixed Income, ahead of the ECB meeting on 7 March 2019

Given economic uncertainty, ECB may stay accommodative

Changes in the euro zone’s economy have raised expectations that the central bank will be more precise at its next meeting about what’s causing the slowdown. We think the ECB will continue delaying rate hikes while also announcing a new liquidity program for banks.

Against the backdrop of the euro zone’s deteriorating economic outlook and falling inflation expectations, the markets are highly focused on the 7 March meeting of the European Central Bank. We expect the ECB to update its growth and inflation forecasts, given that at its January meeting, ECB members noted the slowdown while questioning its duration and medium-term impacts. Moreover, the minutes of this meeting showed that the ECB found it difficult to arrive at even this uncertain conclusion.

This time, we expect the central bank will provide a more precise analysis of the slowdown’s impact on the euro zone’s medium-term outlook and the likelihood of a rebound in the second half of the year. It will also be interesting to observe the ECB’s analysis of the causes of the slowdown: are they specific to certain European sectors or countries, or are they more generally linked to global uncertainty?

The other main topic of the 7 March meeting will likely be the idea of a new liquidity program. Approximately EUR 380 billion in targeted long-term refinancing operations (TLTROs) – cheap loans that the ECB provided to banks – are set to mature in June 2020.

The ECB did not seem to be in a hurry to discuss a possible new liquidity plan back in January, but recent statements by Benoît Cœuré and Peter Praet – both members of the ECB’s Executive Board – are a good sign that further developments are likely. Without a new liquidity program in place, the TLTRO repayments in 2020 would have a negative impact on the ECB’s balance sheet and lead to a significant tightening of monetary conditions. This would not be appropriate in the current context of an economic slowdown. We therefore think that on 7 March, the ECB will announce the launch of a new program, while waiting until a future meeting to spell out the technical details.

Investors should have increased confidence that a first rate hike will occur in 2020, given the recent downward revisions to the euro-zone’s growth outlook. The markets are counting on this timing, and the minutes of the January meeting show that the ECB seems quite comfortable with these expectations. The communication of a new liquidity facility should also have a positive impact on fixed-income spreads in peripheral countries, notably Italy and Spain.