Markt-Update von Allianz Global Investors

Fed-Chef Kevin Warsh (die Federal Reserve ist die US-Notenbank) wird die Eröffnungsrede beim Jackson Hole Economic Policy Symposium halten. In früheren Jahren nutzten Fed-Vorsitzende diese Rede mitunter, um einen größeren geldpolitischen Kurswechsel anzudeuten. In diesem Jahr richtet sich der Blick der Märkte jedoch stärker darauf, den Fed-Chef selbst besser einzuordnen – und Hinweise darauf zu erhalten, wie er seinem neuen geldpolitischen Rahmenwerk konkrete Konturen verleihen will.

Während seiner ersten Amtszeit im FOMC (Federal Open Market Committee) galt Kevin Warsh als Inflationsfalke. Als er sich jedoch vor Bekanntgabe seiner Ernennung im Rahmen des Auswahlprozesses öffentlich äußerte, sprach Warsh über seine Begeisterung für KI und deren Potenzial, deutliche Steigerungen der Produktivität zu ermöglichen – Entwicklungen, die seiner Einschätzung nach stark disinflationär wirken könnten.

Seit seinem Amtsantritt hat sich dieser Zwiespalt nicht aufgelöst. Warshs erste Pressekonferenz erinnerte stark an seine erste Amtszeit: Marktteilnehmer wurden davon überrascht, wie nachdrücklich er betonte, dass die Fed ihrem Auftrag nachkommen müsse, die Inflation wieder auf 2 % zurückzuführen. Ganz anders präsentierte er sich dagegen bei seiner zweiten Pressekonferenz im Anschluss an die Entscheidung, die Zinsen unverändert zu lassen – eine Entscheidung, bei der es drei abweichende Stimmen zugunsten höherer Zinsen gab. Warsh ließ sich dabei nicht auf Pressefragen dazu ein, wann oder auch wie es angemessen wäre, auf das Überschießen der Inflation zu reagieren.

Angesichts der Unsicherheit haben die Märkte einen klassischen Ansatz gewählt und ihre Zeithorizonte verkürzt. Nach jedem Arbeitsmarktbericht und jedem Inflationsbericht wurde die Marktbewertung der Fed-Politik für die jeweils nächste Sitzung an die neuen Daten angepasst – zuletzt durchgängig in Richtung geringerer Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung, da die Arbeitsmarktdaten schwächer und die Inflationssignale in den vergangenen zwei Monaten weniger bedrohlich ausfielen. Auf länger laufende Renditen schlug dies jedoch nur begrenzt durch. Tatsächlich sind diese trotz schwächerer Daten gestiegen, weil der dominierende Trend dahin ging, höhere Zinsen anderer führender Zentralbanken einzupreisen und zugleich den Einfluss der starken Kapitalnachfrage im Zuge des KI-Investitionsbooms zu berücksichtigen.

Neben Produktivität zählen zu den zentralen Reizthemen für Warsh Kommunikation, Daten, die Bilanz der Fed sowie Rahmenwerke für Inflation. Zu diesen Themen hat er Arbeitsgruppen eingesetzt, die dazu beitragen sollen, die Arbeit der Fed neu auszurichten. Warsh bevorzugt einen Kommunikationsstil, der nur wenig preisgibt und den Markt darauf verweist, die Daten nach eigenem Ermessen zu interpretieren. Er geht davon aus, dass das Ergebnis für die Fed hilfreich sein wird, um ihre eigene Einschätzung darüber zu schärfen, welche geldpolitischen Anpassungen erforderlich sind. Ob sich dieser Wandel als erfolgreich erweisen wird, bleibt abzuwarten.

Mit etwas Abstand betrachtet scheint Warsh die Fed in eine Richtung führen zu wollen, in der sie sich enger auf ihr Inflationsmandat konzentriert, bei einer kleineren Bilanz, die weniger Eingriffe in die Wirtschaft impliziert. Für Anleger ist entscheidend, wie dieser Ansatz in der Praxis funktionieren könnte. Eine zentrale Herausforderung besteht darin, dass sich das Umfeld seit Warshs erster Zeit bei der Fed deutlich verändert hat. Inflationsschocks treten inzwischen wesentlich häufiger auf. Damit stellt sich die Frage, wie die Fed anhaltende Überschreitungen ihres Ziels verhindern kann. In diesem Umfeld zeigen sich andere Zentralbanken zunehmend weniger bereit, der Inflation Zeit zu geben, um zum Zielwert zurückzukehren – selbst dann, wenn sich der Schock als vorübergehend erweisen könnte. Zugleich sind sie eher bereit, den geldpolitischen Signalen ihrer Modelle zu folgen, noch bevor die Daten eine länger anhaltende Inflationsgefahr bestätigen.

Ein regelbasiertes oder modellabhängiges System scheint nicht recht zu Warshs Stil zu passen. Damit bleibt die Frage, wie die Warsh-Fed dieser Herausforderung in einem Umfeld begegnen wird, in dem der politische Druck deutlich höher ist als während seiner ersten Zeit im FOMC. In seiner Rede in dieser Woche hat der neue Fed-Chef also einiges zu adressieren.

In den USA wird vor Warshs Rede vor allem die PCE-Inflation (Personal Consumption Expenditures) für Juli im Fokus stehen. Die vorherigen Werte lagen bei 3,7 % gegenüber dem Vorjahr für die Gesamt-PCE-Inflation und bei 3,3 % für die Kernrate. Die Markterwartungen gehen von einem monatlichen Anstieg der Kern-PCE um 0,2 % aus – weniger stark als die Zuwächse im Frühjahr, aber noch nicht vollständig im Einklang mit dem Ziel der Fed. Die zweite Schätzung des BIP (Bruttoinlandsprodukt) für das zweite Quartal, die Aufträge für langlebige Güter sowie das Verbrauchervertrauen werden Anlegern gemeinsam dabei helfen einzuschätzen, ob die Nachfrage widerstandsfähig bleiben dürfte.

Im Euroraum richtet sich der Blick weniger auf harte Aktivitätsdaten als vielmehr auf Geldmengen- und Stimmungsindikatoren. Zunächst wird das M3-Wachstum für Juli veröffentlicht, gefolgt von den Umfragen der Europäischen Kommission zur Unternehmensstimmung sowie den finalen Daten zum Verbrauchervertrauen für August. Diese Veröffentlichungen dürften einen hilfreichen Abgleich ermöglichen, ob die jüngste Verbesserung der Finanzierungsbedingungen und Erwartungen trotz des erneuten Anstiegs der Ölpreise anhält. In Deutschland stehen die finalen Details zum BIP des zweiten Quartals sowie der ifo-Geschäftsklimaindex für August im Mittelpunkt. Die jüngste ZEW-Umfrage deutet darauf hin, dass sich die Erwartungskomponente des ifo weiterhin behaupten dürfte.

In Japan wird der Verbraucherpreisindex für Tokio einen ersten Hinweis auf die Inflationstrends im August liefern. Die vorherigen Werte lagen bei 2,0 % für den gesamten Tokyo CPI und bei 1,9 % für den Kernindex ohne frische Lebensmittel. Auch Arbeitsmarktdaten, darunter das Verhältnis von offenen Stellen zu Bewerbern sowie die Arbeitslosenquote, werden veröffentlicht. Die Daten bilden einen Teil des Hintergrunds für die Sitzung der Bank of Japan im September, bei der eine weitere Zinserhöhung wahrscheinlich erscheint.

Im Vereinigten Königreich ist der Datenkalender überschaubar. Die wichtigsten Veröffentlichungen sind die CBI-Umfrage zum Einzelhandel sowie die Nationwide-Hauspreisdaten. Jüngste Daten deuten darauf hin, dass die Dynamik der britischen Wirtschaft allmählich an Fahrt gewinnt.

Warten wir also gespannt darauf, dass der wahre Kevin Warsh hervortritt.

Sean Shepley
Senior Economist